1、什么是自由现金流？

自由现金流等于企业的经营活动产生的现金流量减去资本性支出。流入方面，企业经营活动产生的现金流主要包含企业销售商品或者服务产生的现金，还包括税费返还以及其他的如企业出租闲置资产收到的租金等和经营活动相关的收入。流出方面，主要包含购买商品或者接受劳务支付的现金，还有一些支付给职工的工资和福利以及各项税费等等。

综合来看，用经营活动产生的现金流来考察企业的经营情况，相比于净利润有一定的好处。从上市公司的财报来看，利润表主要采用的是权责发生制，有一定调节空间的，比如说采用的折旧摊销方式，包括收入确认的时间点和比例。

企业现金流量表采用的是收付实现制，现金流入和流出实际发生才能计入现金流量表。所以我们去看企业的现金流量表或者经营活动产生的现金流，其实相对来说是比较客观和透明的。

在计算自由现金流的时候，用经营活动现金流减去企业的资本性支出，资本性支出主要包含企业构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金。从这个角度来看，企业的自由现金流剔除掉资本性支出之后，其实也是企业能够自由支配的现金部分。

如果企业的自由现金流相对来说比较高，指向了企业在不考虑融资成本的情况下，通过资产产生现金流的能力相对来说会比较高。这一点就对应了使用DCF模型给企业内在价值估值的逻辑，就是说我把企业未来的自由现金流通过折现率，折现到当期的价值，其实就是企业的内在价值。

对于DCF模型来说，大家普遍使用的折现率是加权平均资本成本，也就是在考虑了企业融资比例的综合的资本成本。当然，这样一个估值方式有好处，也有弊端。从好处角度上来说，可以考察企业未来的长期成长性或者长期的盈利能力，包括考虑融资成本做估值。弊端或者不足之处是对于企业未来的现金流的判断可能会产生一定的偏差，或者对于不同行业或者不同公司来说做一个横向的对比就存在一定的难度。

2、现金流VS红利，有何优势？

自由现金流另一方面反映公司满足债权人对还本付息，及股权投资者对分红回购要求的能力。对于自由现金流相对比较好的公司来说，它更加有能力还本付息以及做分红回购，这一点是现金流ETF的出发点或者考量点。

因为现金流ETF的考察指标是企业的自由现金流率，自由现金流率等于企业过去12个月的自由现金流比上企业价值。企业价值等于企业的总市值加上负债减去现金。也就是说相比于企业的价值而言，它能够在过去12个月产生的自由现金流越高，我们觉得未来能够拿来回报债权人和股东的能力相对来说会更强一些。所以它是一个非常透明的股东和债权人回报能力的筛选指标。

很多人会把现金流拿来和红利资产做一个对比，红利类指数的成分股往往是过去股息率比较高的公司，但是对于这样一些公司来说，我们去做投资的时候，不能够预判未来的分红是否稳定，或者未来的股息率是否稳定。

对于上市公司来说，过去几年，有些公司一边做融资一边做分红，一定程度就反映了企业现金流情况并不是特别好或者并不是特别稳定，这就使得企业未来稳定分红的能力产生一定的疑问。

我们怎么样挖掘一个分红或者回购稳定的潜力股？最重要、最简单的逻辑就是寻找自由现金流率比较高的公司，因为相比于企业的总市值以及净负债的价值之和的企业价值，我们做一个对比之后，企业的自由现金流越高，这样的一些企业未来能够针对股权人做分红和回购的能力可能就会更强。

富时指数公司也做了一个历史统计，2023年之前的五年，每年自由现金流大于0的公司，能够做到连续分红的比例达到50%以上，在全A来看，这个比例差不多只有百分之二十多的水平，也就是说对于自由现金流表现比较好的公司来说，它的分红稳定性、能力、意愿相对来说都是比较强的，这是自由现金流和红利的关系。总结来看，其实自由现金流就是上市公司分红和回购的现金来源，所以也是指向了这些公司分红回购的能力和意愿。

3、现金流长期跑赢红利，原因为何？

从海外角度来看，自由现金流的筛选也是一个比较成熟的投资方向，比如说美股已经存在了相对比较成熟的现金流指数，从长期来看，能够跑赢基准指数和美股大盘。

对于A股来说，从富时自由现金流指数来看，从基日以来，长期也能够跑赢沪深300以及中证红利等大家比较熟悉的大盘宽基以及红利类指数。以全收益指数表现来看，从2016年到2024年，富时A股自由现金流聚焦指数每一年都能够跑赢中证红利指数，累计的收益也能够跑赢。从历史基日以来，也就是2013年底以来，富时中国A股自由现金流聚焦指数的全收益累计收益率能够达到602%的水平，同期，像中证红利指数的全收益表现累计的收益只有288%，这两个指数中间的收益就差了超过300%。

从长期年化收益来看，从历史基日以来至2024年底，富时的现金流指数全收益表现年化收益能够达到20.14%，而中证红利和沪深300同期只有13.11%和7.26%。分年度来看，2016年到2024年，连续九年的时间，富时现金流指数每一年的收益都能够跑赢中证红利全收益的指数，主要原因是自由现金流就是上市公司的分红和回购的现金来源。

数据来源：WIND，富时罗素，基日为2013/12/31,走势图及分年度列示的时间区间：2016/1/1-2024/12/31，基日以来涨跌幅的区间是2013/12/31-2024/12/31。除外，均采用全收益指数计算。注：我国证券市场成立时间较短，过往历史数据不代表市场运行的所有阶段，过往历史数据并不构成基金业绩的保证。历史走势来源于指数公司，暂未对外发布，正式发布以后若有差异，将按照最新数据进行调整。

从国内和海外的宏观环境来说，长期我们比较看好现金流指标的表现。当前国内的市场环境面临一定的压力，包括国内的产业结构也面临转型，企业也从过去的高杠杆经营模式逐步转向高质量发展，或者说大部分的行业普遍都进入到了成熟期，度过了以前的高速成长阶段。对于这样一些企业来说，以前通过一些大规模融资等形式进行很大强度的研发投入或者资本开支，实现自己的产品更新迭代，包括市场份额的扩张。对于当前的宏观环境来说，由于整个宏观经济，比如说GDP增速的中枢也呈现出长期下行的趋势，企业的下游需求来说可能也面临一定的压力。中观层面来看，很多行业已经呈现出了一个资本开支明显减少的现象。在这个阶段下，企业的现金流相对来说更重要。

从国内情况来看，将自由现金流率做成投资标的的筛选因子，其实就指向了分子端，也就是现金流的韧性相对来说比较凸显的一类标的，这样一类标的长期表现稳定性就会更强。

另外，过去几年市值管理政策逐步出台，特别是去年证监会发布了市值管理的新规，里面也提到了引导上市公司通过分红回购等手段提升公司价值，主要指数的成分股要制定自己的市值管理计划和指引，所以在过去几年，我们可以看到很多大市值的权重股推出了自己的长期分红计划，给到市场或者给到股东一个稳定回报的预期。对于大市值主要指数成分股来说，它有比较强的意愿通过分红和回购等形式做自己的市值管理。

怎么样寻找既有能力又有意愿的公司？比较简单的方式是在大中市值的样本空间里面，筛选自由现金流率比较好的公司，未来在市值管理的要求下，它的长期分红和回购能力、稳定性可能都会强于其他的公司。富时的现金流指数也是基于这样一个逻辑，在当前的宏观环境下推出了这样一个指数。

4、富时中国A股自由现金流聚焦指数概况

接下来，我介绍一下现金流ETF（）跟踪的富时中国A股自由现金流聚焦指数的情况。

首先，富时的现金流指数样本空间是富时中国A股自由流通指数，这个指数的最大基本特征是聚焦于大中市值的成分股。我们可以看到市场上有一些同类的指数，比如说中证、国证的自由现金流指数，这些指数的样本空间普遍还是在全市场做的筛选。

国证自由现金流指数的样本空间平均市值差不多在188亿元，中证自由现金流指数平均市值在186亿元，富时的现金流指数成分股的平均市值在219亿元，整个样本空间的股票有975只，相对来说更加聚焦于大中市值的公司。指数成份股平均市值超1200亿元，远高于中证和国证现金流指数的530和395亿元。

注：数据来源WIND、富时罗素，截至2025/1/13。

这些公司一个非常重要的好处就是，作为主要指数成分股，在市值管理新规的要求下，未来的分红和回购意愿，包括做市值管理的诉求相对来说比较强，更有希望把企业的自由现金流转化为未来的分红和回购。

从当前富时现金流指数的行业分布和成分股情况来看，目前还是有一半聚焦在一些偏上游传统的行业，比如石油石化、等资源品，占比能够接近40%到50%，可能跟大家见到的传统红利类指数是比较接近的。在过去几年，这些资源品行业整体的资本开支相对来说比较受限，特别是煤炭行业，因为过去几年煤价的中枢是在往上走的，再加上整个煤炭行业的长协比例有所上行，对于煤炭行业来说长期的业绩稳定性和现金流稳定性得到了一个突出。对于石油石化行业来说，比如说头部的几家行业公司，其实还是具备一定的垄断地位，在油价维持高位震荡的情况下，这些公司长期的业绩和现金流稳定性也是比较强的。

除此之外，这个指数里还有一半和红利指数有很大的区别，行业分布包含家用电器、汽车、通信、机械设备等制造业行业的公司，这些公司过去一段时间或者过去比较长的时间的分红比例可能不是特别高，因为此前还要做产能的扩张，包括做一些比较强的研发投入，可能会带来现金流、分红的意愿并不是特别强。但是随着国内的宏观经济进入到高质量发展阶段，这些行业可能面临下游的需求也逐步进入到一个稳定的阶段。在这样一个情况下，其实未来把这些现金拿出来做分红和回购的意愿相对来说更强。当然，这些行业的公司由于自由现金流率相对来说比较高，对于上下游的议价能力会更强一些，比如说对下游客户的回款能力可能会更强，应收账款整个周转相对来说会更快，这样出现一些坏账计提等情况的风险可能相对来说会更小一些。

从指数的编制方案上来看，样本空间主要是富时中国A股自由流通指数，在这个指数里面进行了几个维度上的负面剔除，包括剔除了房地产和金融行业的公司。

从基础逻辑角度来说，金融行业的经营活动现金流和别的行业有比较大的区别。以银行为例，它的现金流流入主要包含存款，而流出主要是给下游的客户做一些贷款，相比其他行业，比如说流入主要是销售商品和服务，流出是购买一些原材料和服务等，金融行业的经营活动现金流和别的行业有比较大的区别，所以也做了一个行业的剔除。

除此之外，现金流指数也剔除掉了房地产行业的公司，房地产在项目的生命周期里面，它的现金流波动相对来说比较大，从历史来看可以看到，房企的现金流整体的上下浮动比例比较大之后，它的稳定性就不是特别强，横向和别的行业做一个对比，可能就会产生一定的偏差，所以也把金融行业和房地产行业做了一个负面剔除。

除此之外，指数在样本空间也剔除了过去12个月自由现金流为负或者企业价值为负的股票。另外，还剔除掉了质量因子排名在后30%的以及过去五年的波动率最高30%的证券，最后也剔除掉了未来预期收益和营收增长为负的公司，也就是说剔除掉了预期未来企业营收和净利润下降的公司，这样的话就构成了整个筛选之后指数的样本。

在这个样本里面，指数再通过自由现金流率，也就是企业最近12月自由现金流比上企业价值，进行一个从高到低的排序，选取最高的50只股票构成指数的样本股，再采用自由现金流加权，通过10%的权重上限以及季度调整构成指数最终的成分股和权重设定。整体来说，通过自由现金流率来筛选以及通过自由现金流加权，其实能够帮助大家优选一些现金流充足的成分股。

指数的定期调整是季度调整，好处是可以通过企业最新的季报实时更新自由现金流率相对比较高的公司。相比较之下，比如说主流的宽基指数普遍采用的是半年度调整的间隔或者周期，普遍在6月和12月进行每年两次的调整，而富时的现金流指数采用的是季度调整，也就是在每年的3月、6月、9月和12月进行一个季度调整，往往是通过最新的财报进行一个自由现金流的计算，也能够帮助指数尽可能筛选到最近12个月现金流率比较高的公司。

从富时指数公司的自身来说，它其实也是全球最大的现金流ETF标的的指数公司，美股的现金流ETF跟踪的是富时罗素指数体系在美股的现金流指数，美股的现金流指数的选样范围是罗素1000。整个指数和A股的富时中国A股自由现金流聚焦指数，同样都属于富时罗素的指数体系。从指数的编制上来说，富时和海外的美股现金流指数编制方案基本上是一脉相承的，包括在市值风格以及选样的方法和加权方式上都有比较高的相似度。相对来说，从海外比较成熟的方案对接到国内，可以给投资者提供相对来说比较成熟，可以和海外做对照的现金流指数。

从历史收益来说，从基日以来截至2024年底，富时中国A股自由现金流聚焦指数的长期年化收益是20.14%，好于中证红利和沪深300的全收益指数。当然，它可能会略微跑输国证和中证的自由现金流，但是如果我们考虑年化波动率和最大回撤，富时的自由现金流指数的夏普比率基日以来是0.93，好于国证和现金流指数的0.91，也就是说从长期来看，因为富时的现金流指数聚焦于大中市值的公司，所以长期的波动性相对来说会更低。我们看2014年以来的长期夏普比率，其实它要好于国证和中证的现金流指数。